水餃,手工水餃

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新浪財經發布時間：07-1216:10新浪財經官方帳號來源：雪球本周我們來再看一家醫療器械公司，這家公司很有可能從一個無名小卒成長為一匹大白馬，標的就是做監控、診斷和超聲影像的理邦儀器。記得4月19日分析過一家醫療器械的公司叫魚躍醫療，當時的價格記得就是40元附近，跟今天的價格一樣。我說魚躍醫療當時的估值并沒有被低估，如果下跌20%左右可以買一部分。直到前幾天業績預增公告出來，我看了下基本上也是合理偏低一點點，從4月份到現在基本上沒漲，看來市場資金也是比較認可這個估值邏輯。但話說回來，估值合理并不代表一定不漲，只是在我個人來看沒有太大的空間了。別說估值合理的，就是高估的也有可能大漲，而且當前市場中比比皆是，但那超過了我的能力圈，看不懂的不做就是了。但今天要說的這家公司，我認為是非常有潛力和空間的，賽道的事情我們就不說了，以前說過了，醫療行業短期內看不到天花板，這個短期可不是幾年，而是以10年為周期的。為什麼說理邦儀器這家公司非常優質且被低估呢？我們先從公司的業務開始看：01 概況理邦儀器主要從事醫療電子設備和體外診斷產品的研發、生產、銷售、服務。主要產品包括病人監護、心電診斷、超聲影像、婦幼健康、體外診斷、智慧健康等六大類。按照2019年年報中披露的，理邦儀器在生理信號檢測、醫用換能器、主控平臺、血氣電解質、微流控、磁敏免疫、便攜彩超等方面掌握多項核心技術。產品覆蓋了國內30000多家醫療機構，并在170多個國家和地區建立了銷售渠道。理邦儀器在醫療診斷設備領域還是比較強的，譬如病人監護系列、婦幼健康系列、心電診斷系列等傳統產品線在國內公司中處于第一梯隊。而超聲影像系列產品和體外診斷系列產品均有豪華團隊操刀研發，尤其是超聲影像系列產品，由美國硅谷研發團隊和公司團隊共同研發。除了產品性價比很高外，在圖像清晰度、實現速度和可靠性上都大幅領先于同行。具體產品細節我就不贅述了，粘貼復制也沒啥意思，有興趣的可以看下年報，那里面介紹的比較清楚。我們重點來看下7月7號那天機構的調研情況。有幾個核心點需要拎出來看下：其一，董事長說與抗疫直接相關的產品Q1的需求主要來源于國內，Q2的需求主要來源于海外，而且海外有長尾效應（疫情什麼時候控制住不確定）；其二，Q3業績環比Q2會有所回落，但是同比2018年Q3會有很好的增長，這個很好的增長可謂意味深長，董事長在電話會議中詳細論證了增長的依據；其三，與疫情不直接相關的產品中，新一代胎監F15產品已經拿到中國NMPA注冊證書，預計將在Q3開始銷售，并且說該產品將最大范圍降低傳統胎監在臨床上的誤診率，可有效解決臨床用戶的痛點問題，屬于胎監產品上的革命性突破；且婦幼產品上半年在國內實現兩位數以上的增長，海外市場基本與去年持平，并沒有受到疫情大的影響；其四，新推出心電產品“智”ECG，新推出超聲產品LX3 推車式彩超，中國NMPA注冊預計在Q3完成，屆時公司的彩超產品線將全面開花；其五，IDV產品線中特定蛋白免疫分析儀在第二季度就已經開始出貨，完成了很多家大型醫院的入駐；POCT設備上半年完成了翻倍增長，計劃Q3加大推廣力度；其六，在海外疫情爆發后，公司又在12 條生產線的基礎上引入了 8 條自動化程度更高的生產線，高峰產線數量達20余條，且運行情況良好，可完全可 滿足現有訂單需求；從這些調研報告的核心點上我們可以看到什麼？業績爆發在即，新產品即將全面投放市場。是不是真的如此，我們還得從數據上去驗證。02 收入我們首先來看理邦儀器連續5年的營業收入：（主營業務收入，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）連續5年理邦醫療營收都保持高速增長，5年增長均值為19.97%，最低年度也達到了14.40%，也就是2019年年度，該年度營收總額為11.36億。從趨勢上來看，似乎增速在逐年遞減，如果按照這個增速發展下去，理邦儀器在2020年不一定有投資價值，所以情況一定有所變化，奧秘就在最新的季度數據。（主營業務收入--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（主營業務收入--季節性趨勢，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）從季度數據中我們可以看到幾點：首先，連續4個完整年度和2020年Q1單一季度，主營業務收入增長從來沒有下降過，每個季度同比都保持正增長，非常難得。其次，營收沒有大的周期性波動，全年各季度比較均衡，每年Q1營收要略低于其他季度，但不明顯。再次，2020年Q1主營業務收入開始加速增長，我們看歷史4年Q1同比增長的均值是24.74%，而2020年Q1營收同比2019年Q1增長33.33%，是最近4年Q1同期增長的最高值。我們再來看一下理邦儀器主營業務構成：（主營業務構成--產品，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（主營業務構成--地域，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）從產品構成上來看，理邦儀器主營產品比較均衡，營收占比從大到小分別為：監護產品、婦幼保健產品、心電產品、體外診斷、數字超聲。從趨勢上來看體外診斷產品比重在逐年遞增，零配件銷售到了2020年基本降為0，其他產品如心電產品，數字超聲診斷產品2020年比往年略有增長，但變化不明顯。產品地域分布比較穩定，境內境外大約4-6開，5年中境內產品占比有緩慢提升的傾向，但這個速度很緩慢，幅度也很小，暫時還不能定義成趨勢。我們再看各主營產品毛利率情況：（毛利率，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（毛利率--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）我們按營收占比從大到小看一下：第一，多參數監護產品毛利率連續5年比較穩定，均值是51.36%，2019年該產品線的毛利率為52.29%，略高于均值。第二，婦幼保健產品毛利率連續5年的均值為60.60%，2019年的毛利率為62.90%，高于均值2個百分點。第三，心電產品連續5年毛利率均值為57.09%，2019年毛利率62.46%，高于均值5個百分點，且該產品線的毛利率呈現逐漸遞增的趨勢。第四，體外診斷連續5年毛利率均值為45.59%，2019年毛利率為48.14%，高于均值，與最近3年毛利率基本保持持平。第五，數字超聲產品連續5年毛利率均值為55.37%，2019年毛利率為53.98%，低于均值，最近兩年有下降的趨勢。而從整體毛利率來看的話，理邦儀器各季度毛利率在53%~57%之間波動，從2016~2019年基本都在這個區間，而2020年Q1毛利率達到了58.19%，明顯高于歷史同期數據，也高于歷史其余所有季度。這說明理邦儀器盈利能力在增強，成本在下降。關于成本費用我們后面會說到，在此之前我們先來看一下理邦儀器的利潤情況。03 利潤先來看下歷史5年的利潤情況：（歸母凈利潤，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（扣非凈利潤占比，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）從歷史5年的利潤數據中，我們可以看到理邦儀器凈利潤，尤其是相對于營業收入來講，不是一般的差……尤其是2015年，2016年，2017年，2018年，也包括最新披露的2019年的數據都不好。我們來看下不好的原因，首先2015年扣非凈利潤為虧損，也就是說2015年產生的1億的凈利潤不是來源于主營業務，而是偶然所得，這種非經常性收益不可持續。而到了2016年，扣非凈利潤終于變正了，但全年凈利潤只有2600萬+，對于當時總股本接近6個億的理邦儀器來說少得可憐。2017年、2018年雖然凈利潤在逐漸走高，但是扣非凈利潤占比都在50%以內，利潤的質量很低。即使到了2019年，實現1.3億的凈利潤，但扣非凈利潤占比也才86.81%，而且全年eps只有0.23，盈利能力還是很差。如果僅看年度利潤的數據，理邦儀器似乎并不值得投資，我們來看最新的季度數據，是否有所改觀：（歸母凈利潤--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（歸母凈利潤--季節性趨勢，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（扣非凈利潤占比，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）從季度數據上，我們很明顯的看到，2020年q1的歸母凈利潤相較2019年同期有較大幅度的增長，2020年q1歸母凈利潤達到了8100萬，同比增速為121.20%，而且這個凈利潤大幅高于近5年q1同期。有些遺憾的是2020年q1的扣非凈利潤的占比依然也只有83.42%，不過相比歷史5年q1同期卻好太多了。除去虧損時期，近4年扣非凈利潤占比q1均值為57.63%。從季節性趨勢上來看，一年當中前三個季度比較均衡，第四個季度利潤顯著下滑，但從2019年開始，這個趨勢有所改觀。如果按照收入的季節性趨勢來看的話，q4凈利潤就算不能高于前三個季度，也至少會保持持平。我認為2020年應該能看到這個結果。看完收入和利潤的數據后，我們接著來看成本和費用數據，看看毛利率和凈利率是如何受其影響的的。04 成本費用我們首先來看下成本相關的數據：（主營業務成本，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（主營業務成本增長，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（主營業務成本占比，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）從年度數據上來看，主營業務成本在營收中的占比在逐漸下降，尤其是2019年，主營業務成本占比下降到了44.07%，為近5年來的最低值，這也是毛利率得以提升的根本原因。我們再下鉆到季度數據上來看，主營業務成本占比在2020年q1更是下降到了41.81%，低于最近兩年q1同期水平，使得盈利能力進一步增強。主營業務同比增長上，除去2019年q3外，基本都低于主營業務收入的增幅，比較健康合理。我們再來看下期間費用的情況：（費用占比，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（費用增長，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）從費用在營收中的占比中我們可以看到，銷售費用和管理費用高的有些可怕，兩者在營收中的占比分別維持在25%左右，兩項費用加起來就占了營業收入的50%，確實是太高了。對于理邦儀器費用可以這么說，它的銷售額都是拿錢堆起來的，營收是建立在大幅度的推廣營銷上面。這不是某一年或某幾個季度的單獨行為，而是連續幾年年年如此。這不禁讓我們想到，理邦儀器所在的市場競爭該有多激烈，當然還不能用慘烈來形容，至少毛利率還是繼續保持增長，競爭并沒有采用降價的手段。但這足以說明理邦儀器的產品在市場上并不那么吃香。如果是新品推廣期，我認為是可以理解的，但年年如此，不得不讓人有所擔憂和警覺。這樣高的期間費用，增幅只要稍微增長一點點，利潤就沒了，這也是理邦儀器近5年營收表現很好，利潤卻很差的原因。我們看一下季度數據，看是否有所好轉：（費用占比--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（費用增長--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（研發費用占比--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（銷售費用占比--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（管理費用占比--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（財務費用占比--季度，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）從季度數據中我們看到，各項費用在2020年q1都有所下降，這是向好的表現。尤其是銷售費用和管理費用在營收中的占比分別都降到了20%以內。都低于2018年、2019年q1同期值。費用增長情況也趨于合理，2020年q1基本都大幅低于營收的增速，整體費用的管控都有所起色。但關于期間費用這塊，尤其是管理費用和銷售費用，我們要持續的重點去關注。單獨看這兩項費用可能不太重要，但對于理邦儀器來講卻非常關鍵，它們是凈利潤高低的直接影響因素，而且這兩項費用的變化情況，也直接導致凈利潤的波動情況。看完了成本費用后，接下來我們來看下收入和利潤的質量，也就是現金流情況：05 現金流我們來看最近5年及其最新季度的現金流情況：（現金流，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（收現比，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（凈現比，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）理邦儀器的收現比比較穩定，連續5年均在100%以上，5年均值為104.76%，而凈現比由于2016年出現虧損，所以使得凈現比波動較大。但2018年和2019年相對較為穩定，兩年凈現比都保持在88%左右，這個凈現比顯然是比較低的，說明經營活動凈現金流不充裕，利潤的質量不高。我們前面分析扣非凈利潤占比的時候也指向凈利潤質量不高的這個問題。如果從最新的季度數據上來看，收現比保持不變，依然穩定在最近4年的均值趨于，2020年q1收現比為113.81%，依然大于100%，比較優秀。而凈現比2020年q1為114.74%，雖然大于100%，但這是理邦儀器自身的季節性特征所致，最近4年q1的均值為154.78%，2019年q1同期為138.32%，2020年q1數據遠低于歷史同期均值，也低于2019年q1同期。如果僅就凈現比打分，我覺得理邦儀器只能得70分左右，原因有二，其一是不穩定，其二是絕對數額不高。至于2020年全年表現如何，暫時無法預測，只能等最新的q2數據了。我們再來看理邦儀器的資產結構情況：06 資產結構（現金資產結構，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）（資金回收&存貨消耗，數據來源于理邦醫療歷年年度報告）2020年q1季報顯示，理邦儀器貨幣資金總額5.4億，借款0，應收款項合計1.28億，不存在任何償債風險，財務風險基本沒有，而且在手現金充足，自身經營風險很低。資金回收情況表現尚可，連續5個報告期，資金回收率均值98.49%，2020年q1為100.56%，有繼續好轉跡象，但幅度較低，不過整體來看資金回收情況還是不錯的，至少每個報告期錢都能收得回來。存貨消耗率，2020年q1為82.17%，顯著低于前幾個報告期數據，存貨在2020年q1余額是2.63億，而2019年年末余額是1.989億，增長比較多。在一季報中并沒有披露存貨變動的原因。由于理邦儀器受疫情影響而受益，所以我猜測大概率是增加原材料和產成品備貨所致，我們在即將披露的q2數據中應該就能看到這個結果。以上是我們從核心數據的幾個維度去分析了一下理邦儀器，我們最后來看理邦儀器的估值。07 估值我們先來看下理邦儀器最新的業績預告：（業績預告，數據來源于理邦醫療半年度業績預告）從半年度業績預告中我們看到2020上半年凈利潤中值約為4.7億，2020年q1是0.81億，由此我們算出2020年q2的凈利潤約為3.83億，我們保守估計下半年的利潤做到3.83億，那2020年全年就是8.53億。我們來看估值：（估值數據）按照總股本5.82億，凈資產13.186億，以及7月10日的股價26.87元來看，2020年的eps將達到1.47元，pe為18.2倍，roe為65.02%。從估值數據上來看還是非常有買入價值的。以上是筆者比較主觀的分析，希望對你有所幫助。作者：求理鏈接：https:xueqiu.com4177688995153749906來源：雪球著作權歸作者所有。商業轉載請聯系作者獲得授權，非商業轉載請注明出處。風險提示：本文所提到的觀點僅代表個人的意見，所涉及標的不作推薦，據此買賣，風險自負。

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